Oratie prof. Knot: 'Eén plus één is anderhalf: de waardering van financiële conglomeraten'

In zijn oratie op 6 maart 2007 behandelde Klaas Knot, hoogleraar Geld- en bankwezen bij de economische faculteit, de zogenoemde "financial conglomerate discount", de empirische observatie dat in de beurskoersen van grote financiële conglomeraten sprake lijkt te zijn van structurele onderwaardering. Daar waar je zou verwachten dat gemengde conglomeraten vooral worden gevormd om een bepaalde meerwaarde tussen bankieren en verzekeren te creëren, blijkt deze meerwaarde tot dusverre niet bij de aandeelhouders terecht te komen.

Bij de bepaling van de toegevoegde waarde van een financieel conglomeraat is sprake van een kosten-baten analyse. De baten van conglomeraatvorming worden in belangrijke mate bepaald door de diversificatie van verwachte opbrengsten, kasstromen, of de daarmee samenhangende risico's. De kosten zijn vooral gelegen in de toegenomen complexiteit van de aansturing en de beheersing van de verschillende activiteiten binnen het conglomeraat.

Knot geeft eerst een korte historische schets van het fenomeen conglomeraatvorming in Europa. Vervolgens analyseert hij het relatieve koersbeloop van de 45 grootste beursgenoteerde financiële conglomeraten ten opzichte van pure banken en pure verzekeraars. Hij concludeert dat inderdaad sprake is van een beperkte onderwaardering van gemengde bankverzekeraars, zij het dat deze kleiner is dan eerder empirisch onderzoek suggereert. Vervolgens identificeert hij drie mogelijke verklaringen voor de onderwaardering van financiële conglomeraten, te weten i) een lagere winstgevendheid van de instelling als geheel als gevolg van bijvoorbeeld inefficiënt investeringsgedrag; ii) lagere winstuitkeringen aan aandeelhouders als gevolg van een lager risicoprofiel en daardoor tevens minder kans op positieve uitschieters; of iii) een hoger vereist rendement als gevolg van onvoldoende begrip bij beleggers voor de businesscase van financiële conglomeraten.

Download de volledige oratie tekst